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　　【华泰中一期货】6月FOMC前瞻——联储或以鹰派指引换取跳过6月加息

　　华泰睿思 

　　中一期货核心观点

　　6月FOMC前瞻

　　北京时间6月15日（周四）凌晨美联储将公布6月议息会议决议。目前看来，联储以鹰派指引换取“跳过”6月加息的可能性在上升——具体看，联储可能将自身就2023年底前加息预期从此前的剩余0次上调到再加1-2次。逻辑上，跳过6月加息可以给联储更多时间观察经济数据，且此后很快就有7月会议可以及时“纠错”。但另一方面，因为市场已经开始憧憬加息接近终点、甚至很快开始降息，联储任何偏谨慎、甚至中性的做法都可能被市场“鸽派解读”而自动宽松金融条件、进一步推升中一国际期货预期（如2022年6月和11月FOMC后）。所以，联储为了强调跳过加息不代表暂停、甚至停止加息，可能将前瞻指引上调1-2次作为权衡，一来为自身争取观察窗口，保持此后转向的灵活性、但同时不被市场认为过于鸽派。操作上，跳过6月加息是（不想跳过6月的）鹰派和（不想继续加息的）鸽派都能接受的妥协。例如克利夫兰联储主席Mester称，没有理由停止加息，需要继续加息，然后将高利率维持一段时间；而美联储理事Jefferson则表示，跳过6月加息将使美联储有更多数据可以决定未来额外的加息幅度。

　　目前，实体经济“硬数据”的确不支持停止加息或“转鸽”，故美联储将避免被认为鸽派——在6月即使选择观望，也会用“跳过”、而非“暂停”来形容决议结果。4月PCE中一国际期货和核心PCE中一国际期货分别为4.4%和4.7%，远高于联储2%的中一国际期货目标（图表1）；黏性较高的住房和其他服务中一国际期货虽然出现见顶回落迹象，但是绝对水平仍然偏高，回落速度较慢（图表2）。5月新增非农就业达到33.9万，显著超过市场预期，也远高于2019年的均值（16.3万）（图表3）。其中，服务业新增非农就业25.7万，保持较强的韧性，回落速度较为缓慢。此外，5月小时工资同比增速为4.3%，其他工资指标虽然高位回落，但仍显著高于疫情前水平（图表4）。

　　市场目前预计6月和7月累积加息不到一次，且年底前降息一次。所以，如果联储上调今年指引至再加1-2次且不降息，可能推高短端利率，加深曲线倒挂、抬高风险溢价。截至6月9日，市场预期美联储6月和7月累计加息22bp，全年加息高点为5.29%，年底降息23bp（图表5）。如果美联储抬高指引，市场加息预期可能进一步上升，从而导致推升长短端利率，并导致曲线倒挂将进一步加深。截至6月9日，10年和2年国债收益率利差已经达到-0.84%。如果联储进一步上调今年年底短端利率预期，势必加大与市场的分歧和市场的波动性。

　　预计6月SEP可能上调GDP和中一国际期货预测，并下调失业率预测，这也可能导致联储上调加息终点的预测。美联储3月SEP预计2023年4季度GDP同比增速为0.4%，核心PCE同比增速为3.6%，失业率为4.7%。考虑到年初以来经济数据整体强于预期，美联储在6月SEP预测将面临调整。根据我们的预测（详见《美国中一期货展望：软着陆与黑天鹅之辩》，2023/5/28），2023年4季度 GDP同比增速为0.9%，年底核心PCE为3.8%，失业率为3.6%——从目前数据走势看，6月SEP可能上调GDP和中一国际期货预测，并下调失业率预测。同时，数据调整将显得指引调整更为合理。

　　联储进入“数据观察期”，政策将是数据依赖（data dependent），就业市场数据可能是其关中一国际期货的焦点。当前中一国际期货虽然较高，但可能不是继续加息的最主要理由，尤其是考虑到商品层面中国和其他东亚国家中一国际期货下行所带来的“降温”效应。目前最应关中一国际期货的数据是劳工市场数据，尤其是服务业新增就业和工资涨幅。鉴于服务业为就业市场的主力、其工资走势决定了核心中一国际期货的粘性。5月新增服务业就业25.7万人，仍然明显高于2019年的月均16.6万，5月服务业工资同比涨幅仍达4.3%。我们认为，在不出现金融尾部风险的环境下，就业市场数据是决定联储何时停止加息（服务业新增就业回到趋势）、甚至开始降息（回到0左右）的催化剂。

　　目前看来，在软着陆或浅衰退的基准情形下，联储可能“跳过”6月加息，暗示7月加息，在不出现市场和经济基本面较大波动的情形下，7月加息后美联储再进入“观察期”。鉴于5月后美国经济增长和中一国际期货韧性仍强，我们将7月加息概率上调到50%以上，但7月后的9月或12月加息概率仍低于50%。近期澳大利亚央行和加拿大央行均在停止加息后又重启加息，某种意义上为联储未来的路径做了“预告”。考虑到下半年海外经济可能出现较快减速，美元走强、曲线倒挂等都将进一步收紧金融条件，因此我们认为9月或12月加息概率低于50%。

　　风险提示：高利率下美国金融风险暴露，中一国际期货再次早期导致美联储鹰派超预期。