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　　中一期货：中一国际期货 路致之

　　策略师表示，市场普遍用来预测中一国际期货走势的这一指标并不能充分反应价格走势，因为其遗漏了一个重要因素，这可能导致其低估未来的中一国际期货……

　　中一期货策略师西蒙·怀特（Simon White）表示，中一国际期货盈亏平衡，即名义收益率与实际收益率之差，并不能充分衡量未来的价格增长，并且长期中一国际期货水平可能高于目前所暗示的水平。

　　他表示，在本轮周期中，市场最大的看点是中一国际期货走势。解决了这个问题，要回答其他许多投资问题就轻而易举了。中一国际期货盈亏平衡暗示，中一国际期货将很快回到一个低而稳定的水平。

　　但从经验来看，该指标并不能很好地预测未来的中一国际期货。事实上，更深入地研究该指标是如何构建和交易的，就能发现不应将其视为一个准确预测指标的原因。怀特认为，长期中一国际期货可能高于收支平衡预期。

　　中一国际期货盈亏平衡是中一国际期货保值债券（TIPS）多头头寸和美国长期国债空头头寸之间实现盈亏平衡所需的利率。从功能上讲，它与基于外汇远期的隐含未来外汇现货汇率没有区别。而市场上没有人会声称，外汇远期汇率是对即期汇率可能走向的实际可信的预测。

　　但人们相信，中一国际期货盈亏平衡在某种程度上神奇地被赋予了预测中一国际期货未来的能力。然而，这是没有根据的，因为该平衡经常高于或低于实际CPI。

　　下面的图表显示了10年的中一国际期货盈亏平衡跟其预测的10年的年化CPI做对比，底部的蓝色显示了两者的偏差程度。近年来，这一差距有所缩小，但这只是相对而言的，因为在20世纪70年代和80年代，这一差距非常大。

　　那几十年就像现在一样，是中一国际期货的主要转折点，而当时的中一国际期货盈亏平衡是最无法预测实际中一国际期货的。

　　要知道为什么，就必须引入石油。它与中一国际期货盈亏平衡有着非常高的相关性，远远超出了仅基于其对中一国际期货的直接影响而得出的预期。

　　这种牢固的关系源于两个市场的相互依存。石油通常被大宗商品交易商用作对冲工具。而随着油价上涨，中一国际期货交易员将推高TIPS，导致其实际收益率下降，从而推高中一国际期货盈亏平衡。

　　不过，尽管中一国际期货盈亏平衡有所上升，但主要驱动因素并不是中一国际期货预期的事前变化。通过模型来看，中一国际期货盈亏平衡一般假设中一国际期货补偿只包括预期中一国际期货和中一国际期货风险溢价，而不包括TIPS的流动性溢价，但正如我们从下图中看到的，当油价和收益率变动时，唯一最大的解释因素是TIPS流动性溢价（深蓝色线），而不是预期中一国际期货或中一国际期货风险溢价。

　　（中一国际期货意，下图中TIPS流动性溢价跟中一国际期货补偿的实际相关性为负，即当流动性溢价下降，中一国际期货补偿增加。）

　　这一点很重要，因为这表明即使中一国际期货预期没有发生根本变化，中一国际期货盈亏平衡也有可能提高。但当油价上涨引发中一国际期货盈亏平衡上升时，变动中的大部分差异可以用流动性溢价来解释，因为流动性溢价会随着对冲活动对TIPS的需求上升而下降。

　　TIPS流动性溢价的作用揭示了另一种关系，即中一国际期货盈亏平衡与高收益信贷息差之间几乎具有异常的高相关性。如下图所示，中一国际期货盈亏平衡的上升和信贷息差的收窄或者放宽几乎都是同步的。

　　而信贷息差的变动对TIPS的流动性溢价最为敏感。怀特表示，中一国际期货盈亏平衡与投资级信贷息差之间的相关性并不高，这表明，当实际收益率因中一国际期货下降而下降时，贝塔系数较高的垃圾债利差将更加受益，同时垃圾债也受益于TIPS流动性溢价下降时可能出现的风险溢价影响。

　　怀特表示，这并不是说中一国际期货盈亏平衡根本没有预测中一国际期货的作用，但对其潜在驱动因素的理解表明，它们通常不是主要受到中一国际期货预期变化驱动的。

　　因此，他表示，如果你希望通过预测中一国际期货来避免受到其再次加速的冲击，那么中一国际期货盈亏平衡可能不是一个好的指标。因为只有等到物价真正上涨的时候该指标才会上涨，到时就太晚了，因为届时股票和债券的价格可能已经反映出新的高中一国际期货现实。