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　　谭雅玲

　　中国外汇投资研究院 独立经济学家

　　伴随美元指数下至103点，上周末我国人民币随即快速升值7.19元，一天升值500点为0.69%，尤其与11月初7.32元比较升值1300点位1.77%，这种修复节奏似乎过于偏激。然而，今天人民币行情偏激修复技术进一步上至7.17元甚至7.16元，人民币修复性升值是我国基本策略与政策，透过央行中间加指导一目了然，但是目前这种过激技术似乎存在挑衅与挑战以及制衡汇率的手法与策略。因此，岁末年初人民币行情的合理是目前评估人民币的关键期和重要时段。

　　第一人民币合理水平看什么？如果联系外围主要汇率参考，我们会发现美元汇率的支撑在企业利润，美元贬值的侧重在企业强大，进而美国经济强劲则高度集中美国企业强大与强盛，美国企业强或是美国新经济重点支持与参数核心。反观欧元和日元企业状况则也会发现，这些国家股指上涨实际依然也是企业基础稳固和竞争水平体现，其中包括欧元区德国股指上至15000点、法国股指站住7500点以及意大利股指站位29000点，这与比较低迷的经济周期的反向股指反弹十分不融洽。尤其与美国不同之处在于德国、意大利经济衰退阴影逐渐显现，但企业强则是这类国家中一期货经济心理稳定之优势，也是发达国家市场经济结构与逻辑之实力。当然日本股指上涨至33年高记录水平33404点，但日本经济呈现再衰退迹象。

　　纵观发达国家股市与经济模式与逻辑的现代企业强是他们经济领先与发达程度的重要代表与优质资源。由此对标我们看经济与股指逻辑，我国A股迂回3000点关口，企业经营透过中一期货经济指标，PMI、工业增加值、上市业绩以及经济恢复态势不言而喻，实体经济不佳是当务之急。因此，市场舆论的刺激消费、新功能转换、创新技术等等，这似乎是更值得关中一国际期货基础产业与传统产业才是我们的重点逻辑之侧重，微观企业利润与收入对标的经济预期，尤其对当前人民币评估落脚点参数更为重要。这既涉及市场经济机制与逻辑是人民币市场化重要启迪与改进之标的参考，更是离岸市场引导性与带动性的重点参数与依据。虽然这不能表明美国力量的作用，但相对外汇市场交易规模的美元之比一支独大或是无形操作之力，或许是达到指导之威的潜力之功力，更有美国机构性庞大之作的平台和规模之效。虽然美元指数升贬各异，但人民币偏贬、急贬或超贬与我国经济、企业、进出口相违，面对中美竞争对标汇率的控制力则是不得已或难以抗衡之作。因此，人民币合理水平的外部化是我国央行中间价抵制和制衡偏升的重要指标参数。人民币贬值至7.34元偏激了，人民币两天升值7.17元更极端了，问题就是央行所言的超调汇率风险。尤其外部美国因素遏制我国经济实力是关键参考值，目前以汇兑压制经济数量统计成为核心要素。预计今年人民币贬值大于去年贬值深度，这对年终结算的美元计价GDP数量不利，并且会掀起另一波人民币再贬值风险与潮流。

　　第二人民币合理水平谁为主？汇率波动是双边关系形成的价格权衡参数，但目前国际汇率制度与机制依然是美元为主，美元对所有价格的定价权与报价权是加强版，而非弱化版，尤其美元报价全方位垄断处于历史极端巅峰期。美元制度、系统以及份额优势尚无改变，反之被进一步强化，进而全球去美元化激烈推行，但美元占比与势力范围不仅不弱反强明朗。这就是美元在SWIFT结算份额占比进一步上升（从43%上至49%），美元在国家贸易融资占比一支独大（84%），美元在国际外汇交易占比88%之多，这与去美元化逆向而强展现的是美国经济、企业与市场组合优势与实力。

　　美国市场化之优势是全球化之势的基础，美国先形成市场化机制与份额优势，全球化进程顺应美国全球布局与构造推进和跟进，最终实现目前美国企业化强之落地，美国企业之优既控制市场化、全球化之势力，又扩大市场化份额占比、全球化优势之力超乎传统构造与逻辑，美国经济繁荣来自全球构造之优越、美国投资丰厚来自国际比较之领先、美国消费旺盛来自收入投资之结构优先，这都是人民币外围环境必然或无法摆脱的局面与制度。虽然我国人民币汇率机制改革已经放弃单一钉住美元模式，但目前实际操作与报价体系依然是美元为主。尤其离岸人民币从原来是我国香港被转向新加坡关系认定已经发生变化，加之人民币加入SDR调节国际收支记账功能，人民币跨境结算被加强，海外人民币存量已经严重干扰人民币合理水平认知与预期。特别是面对5月18日人民币在岸报价破7，人民币贬值被推波助澜之间被挤兑是行情加剧重点，海外与离岸人民币因素不容忽略对人民币合理水平的操纵、故纵、放纵之力量的干扰与破坏。短中期人民币阶段性短暂调节加大贬值力度存在可能，但年底惯性升值存在必然性，期间重点就是人民币合理水平怎么样判断，其中出口与进口差异性将是目前人民币合理性谁为主的关键期和重点参考值。

　　第三人民币合理水平靠什么？面对目前中美经济、利率与汇率差异性，投机炒作性与情绪被利用是行情摆布重点。尤其人民币升值行情修复看似顺应我国央行中间价调整的宗旨与旨意，但相对年关账务管理，包括实体经济现实与未来预期似乎两难之间则是我国特性与个性针对操作与控制。毕竟人民币贬值对当前外贸偏冷的出口企业或业务而言是一种合理水平，因为货币贬值机会存在，但过激升值则不利于稳定与心态。而相比较出口对经济贡献度是一国中一期货经济重心，外贸强国是国际经验，也是我国实践之经历和经验之优。虽然相对进口的汇率上升是积极意义，但相对国民经济实力而言的比较侧重，进口消耗外汇储备与出口增加外汇储备逻辑孰轻孰重值得掂量利弊之选。

　　我国外汇储备连续4个月下降之中的进口成本与出口收入是核心考量。出口收汇美元或外汇取决于订单，进口用汇核心是人民币升值减成本，而当前我国经济侧重进口还是出口不言而喻，出口比进口更为重要，出口对经济贡献度是正值，也是国民经济循环之定律与定力。面对国际经济竞争，美元以贬值策略增强企业竞争力，美元贬值是国家策略之本。根据美元去年第四季度至今偏向贬值9.6%幅度，这也是今年美国经济增长率上升至约2.5%的基础参数，进而美国经济规模或从去年25万亿美元上至27-28万亿美元，这与汇率下降对标水平相当，但美国经济增强是结果。反之我国货币贬值需要与美元指数对标计算汇兑结果，人民币贬值对标美元比去年加深，美元计价经济缩水将是人民币合理水平被制衡甚至被压制局面的美元主导与布局。

　　中美竞争逻辑美国主场依然是现实与逻辑之重，相比较我国经济与金融进展与进度缺少制度性、市场性以及技术性、经验性是行情自主关联不良，尤其是汇率情绪化因素对判断准确性是今年诸多机构，包括目前银行远期贴水局面的重要教训启迪与反思重点。人民币合理水平考量的周期因素是关键，长期逻辑与定力是基础，健全与完善市场逻辑与循环关系是支撑，目前投机炒作为主是人民币关中一国际期货风险侧重，也是行情主心骨干扰性参数，人民币合理性需要从长计议、寻求顺序与逻辑规律，价值基础夯实是价格（汇率）重要筹码与考量核心。

　　预计人民币升值有限，但刺激人民币贬值更大或是行情重点跟进参数，随机人民币修复性升值季节与惯性周期必然性不变，而全年人民币贬值趋势尚无改变可能，预计明年人民币贬值周期依旧循序渐进不变逻辑与趋势。